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伊利股份(600887)公司點評:原奶價格上漲 乳業龍頭優勢凸顯 擴張份額

2019-12-07 15:50 互聯網

  原奶上漲周期延續,明年奶價預計維持高位

  今年原奶上漲周期延續,三季度加速上漲,季末同比增速超過7%。近來的奶價上漲是13-15 年那輪乳業大周期后新的一輪明顯上漲,具體原因如下:

  1. 成乳牛存欄持續下降。我們認為主要由13 年奶價大幅上漲后供給過剩導致。

  2. 環保政策嚴格,大量牧場停辦或需搬遷。

  3. 中美爭端造成苜蓿草等牧業飼料原料的關稅提高,間接推動生鮮乳價格上漲。

  我們認為明年奶價應維持高位、溫和上漲,漲幅低于今年,預計為4-5%左右,原因如下:

  1. 根據《中國奶業質量報告2019》,我們推測如今行業存欄已經有企穩回升的的趨勢,同時明年新建牧場相繼投產。同時我們也觀察到部分地區的養殖利潤在回升,會吸引牧場擴群和新建牧場。

  2. 13-14 年奶價上漲,供給端有口蹄疫的問題,對應本輪奶價上漲供給端的限制是環保因素,環保因素正在邊際緩解。

  3. 13-14 年奶價高峰還有海外共振的因素,新西蘭大旱導致國際大包粉價格上漲,替代品價格上升,推動國內生鮮乳價格上漲。因而這輪生乳價格難以沖擊上輪高點

  4. 苜蓿草等飼料關稅已經暫時恢復正常。

  龍頭乳企平滑波動,加速行業集中度提升

  龍頭乳企在原奶價格上漲階段優勢凸顯,有能力維持毛利率穩定,并擴大份額。龍頭乳企能夠通過產品結構升級、減少銷售費用投放以及潛在的提價來消化毛利率的壓力。2013 年奶價上升時期,伊利在許多產品線采取了漲價的措施,保證了2013 年公司毛銷差的相對穩定,而在14 年奶價回落后,公司并未同幅度調整價格,毛銷差大增。綜合我們對明年奶價的判斷,我們認為伊利股份毛利率在明年有能力維持相對穩定,甚至有一定上升可能。

  投資建議:我們維持公司營業收入預測,19-21 年收入為 908、1,017、1,109億元; 19-21 年凈利潤71.5、75.5、 83.8 億,考慮到上游供給緊張,龍頭業績彈性更強,市場份額持續提升,我們給予 20 年 30 倍市盈率,目標價為 37.2 元。

  風險提示:食品安全問題、省外市場增速不達預期、省內經濟壓力增大

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